05.10.2018

Gutmann Kompakt – Oktober 2018

Tauziehen um Handelshemmnisse

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Wirtschaft und Geldpolitik
Summary

Kurzfristig gut, weniger Optimismus für 2019
Die US-Wirtschaft läuft weiter auf Hochtouren. Auch der Ausblick ist positiv. Das ermöglicht der Notenbank, den Leitzins weiter anzuheben. Ein weiterer Schritt wird daher noch in diesem Jahr erfolgen.

In der Eurozone ist die Wirtschaft stabil und erzielt durchschnittliche Wachstumsraten. Die Teuerung erreicht zwar etwa zwei Prozent, dennoch sind keine geldpolitischen Reaktionen zu erwarten, da die Inflationsentwicklung hauptsächlich dem Verlauf der Energiepreise geschuldet ist.

Ein ähnliches konjunkturelles Bild zeigt sich in Japan und China: Auch in Fernost ist das Umfeld stabil und das Wirtschaftswachstum intakt. Dennoch ist in allen genannten Volkswirtschaften der Ausblick durch die ungewisse Fortsetzung des Konfliktes um Handelsbeschränkungen getrübt. Die aktuell beschlossenen Maßnahmen mögen das befürchtete Ausmaß noch nicht erreicht haben. Dennoch birgt diese Situation ein Risiko, das eine weniger optimistische Erwartung für das Jahr 2019 rechtfertigt.

Volkswirtschaft und Geldpolitik
Europa

Bis zu plus zwei Prozent in 2019
Das Wachstum in der Eurozone kann man zwar nicht mehr als großartig bezeichnen, aber die Wirtschaft entwickelt sich stabil auf einem durchschnittlichen Niveau. Die Konjunktur wird weiterhin von Konsumenten und europäischen Unternehmen, die in zunehmendem Maße investieren, getragen. Im Gesamtjahr 2018 ist ein reales Wachstum in Höhe von etwa zwei Prozent möglich.

Wirklich spannend wird es bei den Einschätzungen für das kommende Jahr. 2019 kann durchaus verstärkter konjunktureller Gegenwind aufkommen. Die Unsicherheit, die die Politik in Washington auslöst, ist zwar an sich nichts Neues. Dennoch bleibt der Handelskonflikt mit China aufrecht. Und obwohl zuletzt eher positive Überraschungen zu diesem Thema zu vernehmen waren, kann eine Fortsetzung oder Intensivierung des Konflikts auch negative Auswirkungen auf die Eurozone haben.

Darüber hinaus ist der weitere Verlauf der Brexit-Verhandlungen ungewiss. Wir gehen nicht von einem nachhaltigen Schaden für die Eurozone aus. Ein "hard Brexit", also ein Austritt ohne geschnürtes Abkommen, könnte samt der damit einhergehenden Verunsicherung speziell Unternehmen zur Zurückhaltung mahnen.

Bleiben noch die Vorgänge innerhalb der Eurozone. Zuletzt machte Italien erneut auf sich aufmerksam. Die neue Regierung versuchte ein Budget zu erstellen, welches das Vertrauen ins öffentliche Finanzsystem gewährleistet und somit geeignet ist, die Risikoaufschläge auf italienische Staatsanleihen zu verringern. Diese waren ja aufgrund der Katastrophe in Genua deutlich gestiegen. Bis zuletzt war dieses Vorhaben nicht erfolgreich. Die vorgelegten Budgetzahlen haben die Finanzmärkte jedoch enttäuscht.

Diese Einflussfaktoren haben zur Folge, dass wir für 2019 in der Eurozone ein reales Wirtschaftswachstum in einer Bandbreite von 1,6 bis zwei Prozent erwarten. Die Inflation dürfte weiterhin unter dem EZB-Ziel bleiben. Die Entwicklung der Teuerungsrate sollte bestenfalls geringfügige Anpassungen der Leitzinsen, beginnend in der zweiten Jahreshälfte 2019, zur Folge haben.

Volkswirtschaft und Geldpolitik
USA

Warnung vor Euphorie
An der gegenwärtigen konjunkturellen Lage der USA gibt es wenig auszusetzen. Die wirtschaftliche Entwicklung ist von überdurchschnittlichen Wachstumsraten geprägt. Passend zum wirtschaftlichen Umfeld befinden sich amerikanische Aktienindizes erneut nahe ihrer Höchststände. Konsumenten finden ein Umfeld mit Vollbeschäftigung und vergleichsweise geringer Teuerung vor. Unternehmer nutzen die steuerliche Entlastung zumindest teilweise für Investitionen.

Unser Blick auf die kommenden drei bis sechs Monate fällt allerdings nicht nur euphorisch aus. Einige Unsicherheitsfaktoren trüben das Bild. Weder die Auswirkungen noch das Ende des Handelskonflikts mit China oder sonstigen Betroffenen sind bislang vollständig abschätzbar. Klar ist, dass Konsumenten im ersten Schritt mit höheren Importpreisen konfrontiert sind. Reagieren sie darauf mit einer Verringerung des Konsums aufgrund des geringeren Realeinkommens, wäre die US-Wirtschaft geschwächt. Sollten die durch die Zölle verteuerten Importe jedoch durch sonstige, idealerweise durch US-Produkte, ersetzt werden können, sind positive Effekte möglich. Das Ergebnis hängt also von der Substituierbarkeit der von höheren Zöllen betroffenen Güter ab. Den hier geschilderten Zusammenhang nennt man auch den "Handels-Kanal".

Darüber hinaus gibt es noch den "Vertrauens-Kanal". Er beschreibt die Tatsache, dass die Vorgänge rund um diesen Konflikt die Stimmung der Investoren trüben könnten. Über eventuell schwächere Finanzmärkte könnte die Realwirtschaft beeinträchtigt werden. Auch in diesem Fall wäre geringes Wirtschaftswachstum die Folge.

Weitere Zinserhöhungen
Ende September hat die US-Notenbank ihren dritten Zinsschritt in diesem Jahr umgesetzt. Der Leitzins wurde auf eine Bandbreite von zwei bis 2,25 Prozent angehoben. Im Dezember wird der vierte Schritt um ebenfalls 25 Basispunkte nach oben erfolgen. Gemäß dem aktuellen Plan werden 2019 noch weitere drei Erhöhungen und 2020 eine vorerst letzte Anhebung folgen. Das stellt keine Änderung zu den bereits bekannten Plänen dar, jedoch wurde das Wort "akkommodierend" weggelassen. Also die Bezeichnung der geldpolitischen Ausrichtung als expansiv. Auch wir gehen von weiteren Zinsanhebungen aus. Eine Heranführung des Leitzinses an oder sogar über den fairen Wert, der bei etwa drei Prozent liegt, macht durchaus Sinn. Die Stärke der US-Wirtschaft gibt den nötigen Rahmen für dieses Vorgehen.

Volkswirtschaft und Geldpolitik
Asien

Tauziehen um Handelshemmnisse
Der Handelskonflikt zwischen China und den USA geht in die nächste Runde. Die bereits vor einiger Zeit angekündigten zusätzlichen Importzölle der USA auf chinesische Waren wurden Realität. Weitere Gespräche zwischen den beiden Ländern sollen zwar stattfinden von einer schnellen Lösung ist dennoch nicht auszugehen. Auch wenn sich die direkten Auswirkungen auf die chinesische Wirtschaft noch in Grenzen halten, werden aufgrund des Sentiments bereits erste Einflüsse sichtbar.

So zeigten in China die zuletzt veröffentlichten Zahlen ein gemischtes Bild. Zum einen präsentieren sich die Industrieproduktion und die Einzelhandelsumsätze weiterhin positiv. Die Anstiege lagen sogar leicht über den Erwartungen. Auf der anderen Seite ist die Dynamik der Entwicklung der Investments deutlich zurückgegangen. Der Anstieg der Sachinvestitionen ist so gering wie schon seit Jahren nicht.

Aus derzeitiger Sicht ist es nur wenig wahrscheinlich, dass sich bei den Sachinvestitionen bald wieder eine deutliche Verbesserung zeigt. Aufgrund der Unterstützung westlicher und ländlicher Regionen hinsichtlich der Infrastruktur durch die Regierung ist jedoch davon auszugehen, dass sich die Entwicklung der Investitionen in nächster Zeit zumindest stabilisiert.

Auch Japan redet mit den USA
In Japan haben die Handelsgespräche mit den USA ebenfalls einen hohen Stellenwert. Vor allem die Autoindustrie soll vor hohen Importzöllen geschützt werden. Auf der anderen Seite steht der asiatische Verhandlungspartner einer Öffnung des Agrarmarktes skeptisch gegenüber. So wichtig es für beide Länder ist, ein Abkommen auszuhandeln, so schwierig wird es sein, auf einen gemeinsamen Nenner zu kommen.

Die überarbeiteten Zahlen zum japanischen Wirtschaftswachstum für das zweite Quartal des laufenden Jahres zeigen einen noch besseren Wert als zunächst errechnet. Grund dafür waren höhere private Investitionen, insbesondere bei Maschinen. Unsicherheiten, auch in Hinblick auf die Handelsgespräche, verstärken die Erwartung, dass es in diesem Bereich in naher Zukunft zu einer schwächeren Entwicklung kommen wird. Längerfristig ist der Bedarf weiterhin gegeben. Der Mangel an Arbeitskräften zwingt Unternehmen zu weiteren Investitionen in Automatisierung.

Marktüberblick
Anleihen

Vorerst keine Konfrontation zwischen Rom und Brüssel
Diskussionen um die Höhe des italienischen Defizits bestimmten die Richtung der Anleihen im September. Trotz vieler aufgeregter Wortmeldungen seitens der Regierung dürfte aber eine starke Eskalation mit Brüssel vermieden werden und das Defizit letztlich deutlich unter drei Prozent bleiben. Aber auch die Festlegung auf 2,4 Prozent Neuverschuldung führte Ende September zu Verlusten bei italienischen Staatsanleihen. Die Situation bleibt angespannt, solange die Verhandlungen nicht abgeschlossen sind. Auf EU-Ebene liegt die Konzentration aktuell bei den Themen Brexit und Migration. Wenn noch Diskussionen über die Verschuldung Italiens hinzukommen, werden italienische Staatsanleihen stark reagieren.

Die Europäische Zentralbank bleibt bei ihrem Plan, die Asset-Käufe mit Jahreswechsel zu beenden. Im September stiegen die Erwartungen, dass die Zeit der Negativzinsen nur mehr ein Jahr dauern wird, merkbar an. Wir halten diese Erwartungen für richtig und bleiben daher bei langen Anleihen vorsichtiger gewichtet.

Marktüberblick
Aktien

200 Milliarden Dollar alleine im zweiten Quartal
Die großen prominenten US-Unternehmen haben laut Medienberichten im zweiten Quartal 2018 knapp 200 Milliarden US-Dollar für Aktienrückkäufe ausgegeben. Damit wurde auch auf diesem Gebiet ein neuer Rekord aufgestellt. Die damit einhergehende Reduktion der extern gehaltenen Anteilsscheine hat Auswirkungen auf bestimmte Kennzahlen. Weniger Aktien resultieren zum Beispiel in mehr Gewinn je Aktie und somit in geringeren Kurs-Gewinn-Verhältnissen.

Davon abgesehen und relativ unberührt achten unsere Aktienexperten sehr genau auf die zugrundeliegende Geschäftsentwicklung der jeweiligen Unternehmen. Sie hinterfragen auch, warum es Konzerne bevorzugen, eigene Aktien zurückzukaufen statt Investitionen in ihr Grundgeschäft zu tätigen. Zusätzlich wird analysiert, nach welchen Kriterien der Managementerfolg der jeweiligen Unternehmenslenker gemessen wird. Das Thema ist entsprechend vielfältig und kann nicht pauschal abgehandelt werden. Wir begrüßen Investitionen mit Augenmaß und eine nachhaltige Dividendenpolitik.

Marktüberblick
Währungen

Zinsdifferenz stützt den US-Dollar
Die beiden großen Notenbanken der Eurozone und der Vereinigten Staaten beschreiten unterschiedliche Wege. Das ist in den kommenden Monaten für die Entwicklung des Euro-US-Dollar-Wechselkurses von Bedeutung. Plant doch die US-Notenbank, ihren Zinsanhebungspfad weiter zu verfolgen. Dagegen sind in der Eurozone zumindest bis zur zweiten Jahreshälfte 2019 keine Zinserhöhungen zu erwarten. Die Zinsdifferenz ist ein wichtiger Einflussfaktor für Investoren. Und in dieser Hinsicht ist die Eurozone als vergleichsweise uninteressant einzustufen.

Dennoch gehen wir nicht von einer massiven Aufwertung des US-Dollar im Vergleich zum Euro aus. Schließlich gibt es durchaus Argumente, die für die europäische Gemeinschaftswährung sprechen. Dazu zählt etwa die aktuell stärker ausgeprägte hohe Korrelation zu den Aktienmärkten. An Tagen mit guter Performance bei risikobehafteteren Veranlagungsklassen gewinnt der Euro ebenfalls häufig an Wert.

Dass auf das Währungspaar unterschiedliche Kräfte einwirken, lässt sich auch an der vergleichsweise geringen Schwankungsbreite in den vergangenen Wochen ablesen. Wir gehen weiter davon aus, dass auf Sicht der kommenden drei Monate das Argument der Zinsdifferenz für anhaltende Stärke des amerikanischen Dollar sorgen wird. Dementsprechend liegt unsere Erwartung für das Jahresende hinsichtlich Euro zu US-Dollar bei einem Wert von 1,16.

Alternative Investments

Energiemärkte im Wandel
Die USA verschärfen die Sanktionen gegen den Iran ab November. Dadurch rückt die Debatte um das Thema Energie medial wieder stärker ins Blickfeld. Je nach Land und Region sind unterschiedliche Implikationen zu erwarten. Laut Berichten bezieht Indien bislang etwa ein Siebtel der Ölimporte aus dem Iran. Wenn der Energiehunger ohnedies durch das Wachstum steigt, stellt die Schaffung neuer Bezugsquellen eine zusätzliche Herausforderung dar.

In Europa nimmt die Energiewende weiter Gestalt an. Dabei geht es auch um die Analyse, wie viel Kohlendioxid der jeweilige fossile Energieträger in Relation zur bereitgestellten Energie ausstößt. Diesbezüglich hat Erdgas gewisse Vorteile. In den USA ist die Fördermenge sowohl von Öl als auch Erdgas gewachsen. Längerfristig könnte Erdgas in verflüssigter Form (LNG) in größerem Umfang nach Europa geliefert werden. Versorgungssicherheit und eine nachhaltige Gestaltung des Energiemixes stehen im Vordergrund. Die dafür erforderlichen energiepolitischen Weichenstellungen verfolgen wir mit Interesse.

Mikroökonomie

Gewinntrend weiter konstruktiv
Realisierte und erwartete Gewinne der Unternehmen weisen seit Anfang 2017 einen stabil positiven Trend auf. Im zweiten Quartal 2018 betrug das Wachstum der Erträge in den USA sogar 25 Prozent und in Europa neun Prozent. Auch die Gewinnschätzungen für das kommende Jahr sind stabil oder werden sogar weiter nach oben revidiert. Für das Jahr 2019 liegen die Erwartungen für das Gewinnwachstum in den USA bei zehn Prozent und in Europa bei acht Prozent.
Basierend auf dem positiven Gewinntrend in Verbindung mit der schon seit Jahresbeginn vorsichtigeren Marktstimmung liegen die Kurs-Gewinn-Verhältnis-Bewertungen selbst in den USA unter den Werten von 2017. Der Druck aus dem Handelskrieg von US-Präsident Trump hat sich bislang nicht auf die Fundamentaldaten ausgewirkt. Solange der Zollkonflikt nicht wirklich eskaliert, sollten die Unternehmensgewinne ihre positive Entwicklung fortsetzen.

Tabelle: Gewinnerwartungen für die nächsten Quartale



Über Bank Gutmann
Die 1922 gegründete Privatbank Gutmann ist auf Vermögensverwaltung spezialisiert und Marktführer in Österreich. Die Bank steht zu 80 Prozent im Besitz der Familie Kahane, 20 Prozent werden von executive und non-executive Partnern gehalten. Derzeit verwaltet Gutmann ein Kundenvermögen von 21,7 Mrd. EUR (Stand per 30.9.2018). Dieser Wert hat sich seit 2008 mehr als verdoppelt. Zu den Kunden zählen in- und ausländische Unternehmer sowie Unternehmerfamilien, Stiftungen, vermögende Privatkunden und institutionelle Investoren. Das Traditionshaus wurde mehrfach als führende Privatbank in Österreich, im deutschen Sprachraum und in den CEE-Ländern ausgezeichnet.

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Gewinnerwartungen für die nächsten Quartale
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Kontakt für Medienanfragen
Jörg Wollmann
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Tel.: +43/1/505 26 25-0

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