Gutmann Kompakt Jänner

Volkswirtschaft und Geldpolitik

Den Sieg über die Pandemie im Blick
Nun ist Optimismus angesagt. Schließlich richten sich die Gedanken bereits an die baldige Rückkehr zu dem, was vielfach so gewöhnlich und zugleich schmeichelhaft als „das Normale“ bezeichnet wird. Jedoch: Wunsch und Realität sind nicht immer deckungsgleich. Es gehört zu den Aufgaben eines Analysten einzuschätzen, wie sehr das eigene Bild der Zukunft mit jenem der Finanzmärkte zusammenpasst. Wir sehen zwar voller Hoffnung auf die kommenden Monate, befürchten aber, dass es noch Rückschläge auf dem Weg zum langersehnten Sieg über das Virus geben wird.

Zu den positiven Faktoren zählt zweifellos, dass es breite Unterstützung für einen nachhaltigen Aufschwung gibt. Diese findet auf zwei Ebenen statt: Einerseits sind es die Staaten, die entsprechend ihrer Möglichkeiten sowohl Unternehmen als auch Haushalte fördern. Das Resultat sieht man am Rückgang der Firmen-Pleiten in vielen Staaten der Europäischen Union. Das ist in dieser Situation höchst ungewöhnlich und nur dank der staatlichen Förderungen möglich. Andererseits stellt die Europäische Zentralbank (EZB) weiterhin großzügig Liquidität zur Verfügung. Damit wird nicht nur den Staaten, sondern auch Unternehmen die (Re-)Finanzierung ihrer Schulden leichter gemacht.

Auf der positiven Seite steht auch die Einigung beim Brexit. Zwar sind nicht alle Hürden für ein künftiges wirtschaftliches Zusammenleben aus dem Weg geräumt, aber immerhin gibt es einen Vertrag, den beide Seiten unterzeichnet haben. Die Spielregeln sind somit definiert, jetzt gilt es, sich daran zu gewöhnen, dass sich die eine oder andere Regel geändert hat. Bis es soweit ist, ist auch mit Beeinträchtigungen etwa im Warenverkehr zu rechnen. Aber das Negativ-Szenario eines ungeregelten Austritts ist vorerst aus dem Weg geräumt.

Auf der Risikoseite steht weiterhin der Verlauf der Pandemie. Trotz der anlaufenden Impfungen bleibt natürlich ein Teil der Bevölkerung nicht geimpft, wenngleich dieser hoffentlich stetig sinkt. Solange die breite Masse der Bevölkerung nicht geimpft ist, bleibt auch das Risiko einer weiteren Pandemieausbreitung bestehen.

Wirtschaftlich sollte das neue Jahr ein gutes werden. 2020 hat eine Lücke im gesamtwirtschaftlichen Output entstehen lassen, die nun langsam wieder geschlossen wird. Ein Wachstum von etwa 3,5 bis vier Prozent ist dabei durchaus hilfreich. Dennoch ist weiterhin mit Verwerfungen zu rechnen, die sich beispielsweise am Arbeitsmarkt in Form höherer Arbeitslosenraten oder in einer höheren Nachfrage nach Kurzarbeit ausdrückt. Ein weiterer Indikator dafür ist die Teuerung in der Eurozone, die aktuell bei minus 0,3 Prozent im Jahresvergleich liegt. Es sollte in den kommenden Monaten im Durchschnitt wieder zu steigenden Preisen kommen. Das Ziel der Notenbank dürfte jedoch im neuen Jahr noch nicht erreicht werden.

Erholung in China macht Eindruck
Die chinesische Wirtschaft läuft ausgesprochen gut und die Industrie wächst – während der Pandemie (!) – über 20 Prozent im Vergleich zum Vorjahr. China füllt hier eine Lücke, die andere Länder nicht schließen können und profitiert somit von dieser Situation. Gleichzeitig können die Konsumenten wieder mehr Geld ausgeben und machen dies auch bereitwillig. Voraussetzung dafür ist das gute fundamentale Umfeld mit stabilen Arbeitsplätzen und guten Einkommen.

USA im Präsidentenwechsel
Naturgemäß richten sich alle Blicke auf den künftigen US-Präsidenten, in der Hoffnung, dass sich vieles verändert. In einigen Bereichen wird das auch stimmen. Die Erwartung aber, dass alles komplett überworfen wird, ist dennoch übertrieben. Der Handelskonflikt mit China zählt zu jenen Beispielen, die sich nicht so rasch verändern werden. Auch Joe Biden wird diese Diskussion führen, wenngleich die Rhetorik versöhnlicher ausfallen wird. Aber die Erwartung, dass der Streit sofort beendet wird, ist aus unserer Sicht zu euphorisch.

Anders wird jedenfalls der Kompromiss zwischen Wirtschaft und Gesundheit ausfallen. Ein demokratischer Präsident sollte mehr auf die Tatsache Rücksicht nehmen, dass Millionen von Amerikanerinnen und Amerikanern nicht krankenversichert sind und durch die Coronakrise noch weiter in finanzielle Schwierigkeiten geraten. Biden wird somit weitere finanzielle Unterstützungen bieten und diese auch durch den Kongress bringen wollen.

Die Einigung im Kongress über den künftigen Budgetrahmen und damit weitere Finanzhilfen für besonders hart von der Krise getroffene Menschen war ein erster wichtiger Schritt. Dadurch wurde verhindert, dass viele Millionen Menschen kurz nach Weihnachten ohne jegliche finanzielle Unterstützung dagestanden wären. Zudem wird es neuerliche Schecks geben, um den Konsum zu stützen und günstige Kredite für Klein- und Mittelbetriebe, die ihren Mitarbeiterstand stabil halten.

Die prinzipielle Ausrichtung der Politik des 46. Präsidenten ist auf Wachstum ausgerichtet. Vorerst gilt es jedoch, die dringlichen Probleme der Pandemie zu lösen. Dafür, und zur Umsetzung seiner ökologischen Ziele bedarf es der Finanzierung und hier steht auf absehbare Zeit die US-Notenbank bereit. Sie kauft auch im neuen Jahr die amerikanischen Staatsanleihen zum Großteil auf. Um die Pandemie zu bekämpfen, stehen Staat und Notenbank also Schulter an Schulter.

Der Unterschied zur Eurozone besteht darin, dass mehr Liquidität direkt in die Haushalte führt. Dieses höhere Maß an Liquidität, direkt in die Realwirtschaft ausbezahlt, stellt ein Risiko für höhere Teuerungsraten dar. Der US-Dollar hat bereits merklich abgewertet und wir gehen davon aus, dass auf absehbare Zeit Niveaus von über 1,20 (Euro zu US-Dollar) der Normalität entsprechen werden. Der geringere Außenwert des Dollars ist positiv für die Exporte und somit ein weiterer Stimulus für die Wirtschaft. Negativ ist allerdings, dass dadurch höhere Preise für Importe bezahlt werden müssen und somit das Risiko höherer Inflation zunimmt. Auch wenn wir davon ausgehen, dass die Teuerung in der US-Wirtschaft im Laufe des Jahres 2021 an die Zwei-Prozentmarke heranrückt – an der Ausrichtung der Notenbank wird dies nichts ändern. Sie wird auch im neuen Jahr großzügig anspornen.

Generell ist unsere Erwartung für die US-Wirtschaft eine positive. Da der Einbruch des Jahres 2020 geringer ausfiel als in der Eurozone, sehen wir allerdings einen geringeren Aufholbedarf und halten aus heutiger Sicht ein reales Wachstum von drei Prozent für realistisch.

Wirtschaft und Geldpolitik

Das Ende der Pandemie rückt näher
In der Eurozone haben verschiedene Staaten bereits mit ihrem Impfprogramm begonnen, wenn auch mit unterschiedlichem Erfolg. Einige Impfstoffe sind noch in der (finalen) Testphase und können durch ihren Einsatz das Ende noch ein Stück rascher herbeiführen. Bis es allerdings soweit ist, stehen vielerorts noch Lockdowns an der Tagesordnung. Aktuell sieht es so aus, als würden in einigen Staaten Einschränkungen bis Ende Jänner durchgeführt werden. Das Risiko, dass Teile der Eurozone in eine douple-dip-Rezession (negatives Quartalswachstum im vierten Quartal 2020 und im ersten 2021) rutschen, steigt damit. Für Finanzmärkte ist das zwar nicht positiv, aber die Erwartung eines baldigen Endes dürfte die kurzfristigen Risiken übersteigen.

Um den Status der Pandemie in der Volksrepublik China ist es auffällig ruhig. Was man jedoch sagen kann ist, dass die wirtschaftliche Entwicklung weiterhin gut und stabil ist. Getragen von ausländischer wie auch inländischer Nachfrage wächst China weiter und blickt einem wirtschaftlich guten Jahr entgegen.

In den Vereinigten Staaten wurde Joe Biden nunmehr als nächster Präsident bestätigt. Die demokratische Partei wird im Kongress in beiden Häusern die Mehrheit haben und somit wird der künftige Präsident ohne größere Blockaden regieren können. Im Sinne möglicher weiterer Hilfspakete ist das zweifellos eine gute Nachricht. Somit werten wir diese Konstellation auch als positiven Faktor für unseren Ausblick.

Gewichtung der Anlageklassen

Positiver Börsenausklang
Ein bewegtes Börsenjahr liegt hinter uns. Hätte uns jemand 2019 Rückschläge von über 30 Prozent vorhergesagt, hätten wir ihn als den üblichen Crash-Propheten abgetan. Hätte er uns aber von den Tiefpunkten eine Aufholjagd von 70 Prozent prognostiziert, hätten wir ihn endgültig für verrückt erklärt. Doch diese Bewegung erlebte der US-Aktienmarkt 2020.

Der Weltaktienmarkt gesamt erzielte gemessen in US-Dollar zweistellige Prozentzuwächse und in Euro lagen diese im einstelligen Bereich. Das schwächere Euro-Ergebnis resultierte aus dem niedrigen US-Dollar, der Aktienrenditen für Investoren – die in Euro abrechnen – verkleinerte.

Der US-Aktienmarkt stürmte allen anderen Märkten davon. Der Grund liegt darin, dass die Digitalisierung durch die Corona-Pandemie einen massiven Schub erhielt. Kein anderes Land hat mehr relevante Technologieunternehmen zu bieten als die USA. Relativ gut mithalten konnte China, wo zwar das Coronavirus seinen Ausgang nahm, aber besser als in den USA und Europa in den Griff bekommen wurde.

Die richtigen Themen
Ein starker US-Markt ist gut für internationale Anleger. Denn Wertpapiere aus den Vereinigten Staaten sind in der globalen Gesamtkapitalisierung besonders stark vertreten. Dieses Verhältnis spiegelt sich auch in unseren fundamentalen Aktienkomponenten wider. Die von uns – bereits vor der Pandemie – definierten Themen „Digitalisierung“, „Demographischer Wandel“ und „Konsum im Wandel“ trafen genau den Nerv der Anleger. Dort finden sich viele Aktiengewinner des letzten Jahres.

Doch die Themen sind mit Jahreswechsel nicht weniger aktuell. „Digitalisierung“ wird nicht verschwinden – Home-Office, Videokonferenzen, digitale Kommunikation, Cloud Computing, e-Commerce werden bleiben, auch wenn die Euphorie für diese Titel an den Märkten kurzfristig abebbt. Wir haben aber noch Pfeile im Köcher: Die Themenbereiche „Motoren der Wirtschaft“ und „Stabile Dividenden“ profitieren besonders von einer „Re-Mobilisierung“ der Wirtschaft.

Konservative Anleihen
Aktien bleiben auch 2021 die attraktivste Anlageklasse. Wir wissen jedoch, dass die wenigsten Anleger mit einer Aktienquote von 100 Prozent leben wollen und können. Deshalb bleiben Anleihen ein Muss als stabilisierendes Element im Depot. Die größte Gefahr für Anleihen bleiben steigende Zinsen. Eine nachhaltige Schwächephase droht den großen Staatsanleihemärkten jedoch erst, wenn die Notenbanken von ihrer geldpolitischen Lockerungsneigung zu einer neutraleren Haltung umschwenken.

Unsere Positionierung in Anleihen ist konservativ. Wir vermeiden langlaufende und negativ verzinste Staatsanleihen, Anleihen aus den Emerging Markets und High Yield-Anleihen. Hingegen setzen wir auf Papiere mit solider Bonität, inflationsgebundene Anleihen und Pfandbriefe. Eine kurze Restlaufzeit hält überdies das Zinsänderungsrisiko gering.

So gehen wir optimistisch in das Jahr 2021 und suchen nach Einstiegszeitpunkten, um die Aktienquote weiter anzuheben. Einzelne Segmente erscheinen überhitzt, doch in vielen Bereichen sehen wir attraktive Bewertungen von Unternehmen mit einem starken Cashflow – vor allem in Relation zu den weltweiten Nullzinsen.