Gutmann Kompakt – April 2020

Wirtschaft und Geldpolitik

So wie es sich derzeit darstellt, befindet sich das Epizentrum der Ausbreitung in den Vereinigten Staaten, während sich in Europa langsam Zeichen einer Stabilisierung einstellen. Demgegenüber steht eine anhaltend stark steigende Ausbreitung in den USA, die die absolute Zahl der Infizierten zu Redaktionsschluss auf über 200.000 erhöht hat.

Die wirtschaftlichen Konsequenzen spürt man in der Eurozone bereits in einem merklichen Rückgang verschiedener Stimmungsindikatoren – eine deutliche Verschlechterung der wirtschaftlichen Leistung der Eurozone scheint unausweichlich.

In den Vereinigten Staaten gibt es aufgrund der enttäuschenden Daten aus dem Arbeitsmarkt bereits einen spürbaren Wert aus der Realwirtschaft. Durch Direktzahlungen und andere fiskalische Maßnahmen wird versucht, die Haushalte liquide zu halten.

In der Volksrepublik China geht man bereits in Richtung Normalisierung, die Produktion wird nach oben gefahren und sieht sich dabei gleich mit einem Vorteil konfrontiert: Nachdem in weiten Teilen der entwickelten Welt in vielen Sektoren Stillstand herrscht, kann China hier eine Lücke schließen.

Nach wie vor sind jedoch die wirtschaftlichen Folgen des Virus schwer einzuschätzen. Dies gilt umso mehr, wenn die Ausbreitung noch nicht eingedämmt ist.

Volkswirtschaft und Geldpolitik

Weltwirtschaft im Bann des Virus

Die tatsächlichen realwirtschaftlichen Auswirkungen der Ausbreitung des Coronavirus werden nun langsam sichtbar. In der Eurozone liegen verschiedene Stimmungsindikatoren auf Niveaus, die üblicherweise mit einer Rezession einhergehen. Allerdings sind es bislang nur wenige Anzeichen, die tatsächlich den relevanten Zeitraum ab Beginn der Ausgangssperren beziehungsweise ab Beginn der Drosselung der wirtschaftlichen Tätigkeit beinhalten. Derzeit kann jedenfalls gesagt werden, dass die Auswirkungen massiv spürbar sein werden und sich in negativen Wachstumsraten für die Gesamtwirtschaft niederschlagen werden. Die bisher in umfangreichem Ausmaß beschlossenen geld- und fiskalpolitischen Maßnahmen können dafür sorgen, dass es bei einem temporären Schock bleibt. Damit der nur kurz währt, wird es nötig sein, dass die Ausbreitung des Virus stark eingedämmt wird. Sonst kann es keine baldige Rückkehr zur Normalität geben.

Dazu gibt es in der Eurozone glücklicherweise gute Nachrichten. Die täglichen Neuinfektionen im besonders betroffenen Italien stagnieren. Und auch in Österreich flacht die Zahl der täglichen Ansteckungen erkennbar ab. Es kann allerdings nicht darüber hinwegtrösten, dass die absolute Zahl der Infektionen in Italien die dritthöchste der Welt, und die Opferbilanz weiterhin sehr hoch ist. Zum Zeitpunkt der Erstellung dieser Zusammenfassung zeichnet sich eine Verschiebung des Krisenherdes in Richtung Spanien ab. Dort steigen die Neuinfektionen weiter stark an. Deutschland bleibt vergleichsweise stabil, weist aber auch eine relativ hohe Zahl an Infektionen auf.


Dritte Corona-Welle trifft USA hart

Zu Redaktionsschluss lag auch die absolute Zahl der Infektionen in den Vereinigten Staaten bereits über 100.000. Sie übertrifft die Volksrepublik China damit bei weitem, zudem nimmt das Tempo der Neuinfektionen weiter zu. Weltweit haben sich mehr als 600.000 Menschen infiziert. Diese Tatsachen lassen uns nicht gerade optimistisch auf die Realwirtschaft oder die Finanzmärkte in den nächsten Wochen und Monaten blicken. Da die internationale Ausbreitung des Virus erst etwa Mitte März begonnen hat, ist es hier noch schwieriger, erste greifbare Zeichen aus der Wirtschaft zu ziehen.

Einen Vorgeschmack bieten allerdings die wöchentlichen Zahlen zu den Erstanmeldungen bei der Arbeitslosenunterstützung. Das ist die Anzahl der Menschen, die in dieser Woche ihren Job verloren haben und nun um Unterstützung ansuchen. Sie stieg auf knapp 3,3 Millionen. Ein „normaler“ Wert liegt bei 200.000 bis 300.000. Ein Anstieg in dieser Art wurde überhaupt noch nie in der Geschichte verzeichnet. Auch das unterstreicht die schockartige Auswirkung dieser Krise auf die Wirtschaft. Würde diese Situation vier Wochen lang dauern, entspräche das einer Arbeitslosenrate von etwa elf Prozent. Einen vergleichbaren Wert gab es, abgesehen von der Weltwirtschaftskrise Ende der 1920er bis in die 1930er Jahre, bislang nur 1983 und während der Finanzkrise ab 2008. Grundsätzlich ist es eine Eigenschaft des vergleichsweise gering regulierten US-Arbeitsmarktes, dass Arbeitskräfte rasch freigesetzt werden, diese aber auch wieder früh zurück in die Beschäftigung finden. Die große Frage ist nun, wie lange alles dauern wird und ob die finanziellen Reserven der Haushalte ausreichen. Mit einem deutlichen Rückgang des privaten Konsums ist jedenfalls zu rechnen und somit dürften auch die Vereinigten Staaten in die Rezession rutschen. Wie schon erwähnt: Die Härte des Aufpralls hängt auch hier davon ab, wie rasch das Virus unter Kontrolle gebracht wird und wie schnell daher die Menschen wieder an ihre Arbeitsplätze zurückkehren können.

China schon am Weg zur Normalität

So wie es derzeit aussieht, darf die Volksrepublik China bereits die Früchte ihres entschlossenen Vorgehens gegen die Ausbreitung des Virus ernten. Die Zahl der Neuinfektionen ist gering und liegt nun bei etwa 100 pro Tag. Dass die Produktion wieder hochgefahren wird, lässt sich an verschiedenen Indikatoren ablesen – wie etwa am Energieverbrauch. Das anfangs befürchtete Problem eines Angebotsschocks könnte damit weniger schlimm ausfallen als angenommen. Auch weil schon diverse Lieferungen via Flugzeug und Schiff in Richtung Europa und anderer Zieldestinationen unterwegs sind. Allerdings hängt die chinesische Wirtschaft, die zweitgrößte der Welt, natürlich auch von der ausländischen Nachfrage ab. Die exportorientierten Unternehmen können zwar auf Lager produzieren, die tatsächlichen Verkäufe werden aber auf sich warten lassen, da die Konsumenten in weiten Teilen der entwickelten Welt nicht vor die Türe gehen. Abgesehen davon dürften Warenimporte gerade im nicht-essenziellen Bereich aktuell schwierig sein. Also wird China im zweiten Quartal die Schwäche Europas und der Vereinigten Staaten zu spüren bekommen.

Der Weg zur Normalität erfolgt schrittweise. Am gewünschten Ziel ist selbst die Volksrepublik, obwohl dort das Virus schon Mitte Jänner zu wüten begann, nicht ganz angekommen. Da sprechen wir also von mehr als zwei Monaten Vorsprung. Hinzu kommt, dass China deutlich rigoroser gegen das Virus vorgegangen ist. Jedenfalls offenbart sich darin ein Richtwert auf das heiß herbei gesehnte Ende.

Gewichtung der Anlageklassen

Starke Untergewichtung bei Aktien

In den letzten Monaten gab es hier wenig zu berichten. Und dann kam der März, der alles veränderte. Das Coronavirus kam in Europa an und damit plötzlich steigende Infektionszahlen in Italien. Die Märkte reagierten heftig und die Abwärtsbewegung nahm in der zweiten März-Woche an Fahrt auf.

Zu dieser Zeit erkannten wir, wohin die Reise in den USA gehen könnte. Das Land schlitterte schlecht vorbereitet in die Corona-Krise und ließ sich mit Maßnahmen Zeit. Zusätzlich ist die Zahl der Krankenhausbetten in Relation zu den Einwohnern weit geringer als in Ländern wie Südkorea oder Deutschland und Österreich. Wir wollten dieser nächsten Welle der Virusdramatik zuvorkommen und beschlossen, die Aktienquote auf stark untergewichtet zu setzen.

Portfoliorisiken kennen

Bei Anleihen fokussieren wir auf solide Schuldner im Investment Grade-Bereich. Daher waren nur wenige Anpassungen notwendig. Wir hielten einen kleinen Anteil an High Yield Anleihen und Emerging Market Debt als Beimischung (unter 2 Prozent). Dieser Teil wurde gleichzeitig mit der Aktienreduktion komplett verkauft. Durch diesen Schritt haben wir uns von jenem Teil des Portfolios verabschiedet, der am meisten von der derzeitigen Krise betroffen ist. Emittenten mit schlechterer Bonität sind in diesem Umfeld mit größeren Herausforderungen konfrontiert, daher sind High Yield Anleihen für uns derzeit eine zu riskante Wahl.

Dafür sind die Renditen von Investment Grade Unternehmensanleihen jetzt eine attraktive Option. Aus diesem Grund haben wir auch nicht den gesamten Anleiheteil ausschließlich in Staatsanleihen umgeschichtet, wenngleich dieser Sektor weiter sehr hoch gewichtet ist und bleibt. Im derzeitigen Umfeld ist es wichtig, selektiv vorzugehen und darauf zu achten, sorgfältig zu entscheiden. Dementsprechend bleiben wir in den besonders betroffenen Sektoren zurückhaltend. Dazu zählen zum Beispiel Tourismus, Fluglinien, Gewerbeimmobilien. Unternehmen aus den Sektoren Versorgung, Kommunikation und Basiskonsum sind wesentlich krisenresistenter und werden dementsprechend von uns bevorzugt.

Wiedereinstieg ist wichtig

Wie kann die Reise nun weitergehen? Wir müssen uns bereits jetzt auf die Suche nach einem guten Zeitpunkt des Wiedereinstiegs machen. Gleich vorweg: Den perfekten Einstiegszeitpunkt werden wir nicht finden. Denn wer will in der aktuellen Situation das ultimative, unwiderstehlich günstige Bewertungsniveau für den Aktienmarkt definieren?

Man kann historische Daten heranziehen, um eine Diskussion zu eröffnen. Vergleichen könnte man die durchschnittlichen Tiefpunkte von Bärenmärkten oder die Rückschläge bei anderen großen Krisen.

Trotzdem sollte man nicht auf absolute Indexstände setzen. Vielmehr muss es eine Interpretation unterschiedlicher Indikatoren geben. Dazu zählen neben langfristigen Bewertungskennzahlen auch Stimmungsmessungen wie die Volatilität oder die Verfassung der Marktstruktur – wie viele Titel kommen auf neue Tiefstände, wie verhalten sich die Branchen untereinander, et cetera.

Auch das Virus ist ein Indikator

Es ist besonders wichtig zu beobachten, in welchem Tempo sich das Virus ausbreitet. Während die Zahlen in Asien bereits auf eine Entspannung hinweisen, nimmt die Ausbreitung in Europa und den USA weiterhin zu. Zudem beobachten wir, wie sich die Zahl der Todesfälle entwickelt. Ein überproportionaler Anstieg kann ein Hinweis auf ein überfordertes Gesundheitssystem sein, was ein baldiges Ende dieses Schreckens unwahrscheinlicher macht. Das Wiederaufflammen der Ansteckungsraten in Hongkong zeigt überdies, dass uns das Virus noch länger begleiten wird.

Noch nie dagewesene Herausforderungen

Die aktuelle Situation ist mit nichts aus der Vergangenheit vergleichbar. Denn sie betrifft nicht ausschließlich das Wirtschaftsleben oder die Finanzindustrie. Sie trifft uns alle und in jeder Lebenslage. Ein kompletter Stillstand des Wirtschaftslebens ist schwer zu quantifizieren. Doch eines ist sicher: Auch diese Krise werden wir überwinden. Die Welt dreht sich weiter und irgendwann kehren wir zur Normalität zurück. 

Zudem wird sich die aktuell tiefschwarze Anlegerpsychologie wieder aufhellen. Die Menschen werden nach der Krise ihr Leben in vollen Zügen genießen wollen. Sie werden verstärkt konsumieren, ausgehen und reisen. In diesem Boom will man keine Anleihen im Portfolio und keine Bargeldbestände, sondern Aktien! Es gilt sicherzustellen, dass wir diesen Tag auch erleben. Gesundheitlich wie finanziell.