25.04.2019

Gutmann Investment Mail April

Gutmann Investment Mail April
2019

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Zins-Frost bringt Zins-Frust – Wie weit können die Renditen noch sinken?

Gerade zu Frühlingsbeginn würde man sich etwas mehr Elan erhoffen. Im März haben die Europäische Zentralbank und die US-Federal Reserve allerdings beschlossen, 2019 keine Zinserhöhung vorzunehmen – das langersehnte Drehen am Zinsrad wird ausbleiben. Seither befinden sich Staatsanleiherenditen in der Eurozone wieder auf besonders niedrigen Niveaus. Für deutsche Staatsanleihen bis zu einer Laufzeit von zehn Jahren muss sogar eine negative Rendite in Kauf genommen werden und die Zinsen bei einjährigen Staatsanleihen liegen bei minus 0,57 Prozent. Die brennende Frage, die sich Anleihemanagern in diesem schwierigen Zinsumfeld stellt, ist: Wie weit können die Renditen noch sinken? Gibt es eine Grenze, die aus ökonomischen Gründen nicht unterschritten werden kann?

Der Umkehrzins
Um die Frage zu klären, ob Notenbanken den Leitzins theoretisch in ein noch viel tieferes, negatives Terrain bewegen könnten, stützen wir uns auf eine Arbeit der Ökonomen Markus Brunnermeier und Yann Koby von der Princeton University. Sie haben in ihrer Studie „The Reversal Interest Rate“ nach einer Zinsuntergrenze für Volkswirtschaften gesucht. Der darin formulierte „Umkehrzins“ zeigt den Wendepunkt, ab dem expansive Geldpolitik nicht mehr wirtschaftsstimulierend wirkt, sondern einen negativen Einfluss auf die Gesamtwirtschaft hat.

Grundsätzlich senken Zentralbanken die Zinsen, um Geschäftsbanken dazu zu bewegen, mehr Kredite zu vergeben. Bis zu einem gewissen Grad funktioniert das auch. Denn Zinssenkungen wirken sich positiv auf die Rentabilität und das Eigenkapital von Banken aus. Sind die regulatorischen Eigenkapitalanforderungen deutlich übererfüllt, werden die Institute ihr Geschäft ausweiten und Kredite vergeben. Gleichzeitig gibt es aber einen negativen Nebeneffekt, denn die Zinsmarge der Banken sinkt. Ab einem gewissen Zinsniveau fördern weitere Zinssenkungen die Kreditvergabe nicht mehr, sondern wirken sich nur noch negativ auf die Marge aus. Dieses Umkehrniveau kann sich mit der Zeit ändern. Befindet sich nämlich eine Volkswirtschaft für eine längere Zeit in einem Niedrigzinsumfeld, würde der Umkehrzins tendenziell steigen. Nachdem wir in der Eurozone schon eine ganze Weile mit einem Niedrigzinsumfeld konfrontiert sind, könnte das bedeuten, dass sich weitere Zinssenkungen durch die EZB unter Umständen sogar rezessionsfördernd auswirken. Und je länger die EZB den Negativzins beibehält, desto negativer könnten die Folgen weiterer Zinssenkungen ausfallen.

Nachdem wir nun festgestellt haben, dass es offensichtlich eine Untergrenze für ökonomisch agierende Notenbanken gibt, widmen wir uns nun einem etwas praxisnäheren Ansatz.

Kosten von Bargeldlagerung
Wie bereits erwähnt, müssen Banken und Unternehmen zurzeit einen beträchtlichen Zins zahlen, um ihr Geld für ein Jahr in eine quasi risikofreie deutsche Staatsanleihe zu veranlagen. Wäre es bereits jetzt günstiger, Bargeld zu horten, oder sind die damit verbundenen Lagerungskosten deutlich höher?

Am 9. März 2017 fiel die Rendite von deutschen Anleihen mit einer Laufzeit von einem Jahr kurzfristig auf ein historisches Tief von minus 0,97 Prozent. Blieben die Renditen für einen längeren Zeitraum auf diesem kritischen Niveau, würden sich wahrscheinlich immer mehr Unternehmen mit dem Gedanken der Bargeldlagerung beschäftigen. Damit würde aber die Nachfrage nach Anleihen sinken und die Renditen wieder steigen.

Fazit
Das exakte Niveau einer Zinsuntergrenze ist schwierig zu bestimmen. Bei Bargeld dürften wir jedoch nicht mehr allzu weit davon entfernt sein. Bei der Betrachtung verschiedener Währungsräume stellen wir fest, dass das Renditeniveau von einjährigen Staatsanleihen bis jetzt immer nur sehr kurzfristig unter minus ein Prozent fallen konnte. Dies liegt daran, dass die Lagerung von Bargeld mit einem gewissen Organisationsaufwand verbunden ist, während es bei politischer Unsicherheit (Brexit oder Staatsschuldenkrise) Investoren gibt, die kurzfristig für eine sichere und liquide Veranlagung noch tiefere Zinsen in Kauf nehmen. Angesichts aktueller Renditeniveaus ist aber nicht mehr allzu viel Platz nach unten, weshalb wir derzeit vorsichtig mit Zinsrisiken umgehen.

Über Bank Gutmann
Die 1922 gegründete Privatbank Gutmann ist auf Vermögensverwaltung spezialisiert und Marktführer in Österreich. Die Bank steht zu 80 Prozent im Besitz der Familie Kahane, 20 Prozent werden von executive und non-executive Partnern gehalten. Derzeit verwaltet Gutmann ein Kundenvermögen von 23,3 Mrd. EUR (Stand per 30.06.2019). Dieser Wert hat sich seit 2008 mehr als verdoppelt. Zu den Kunden zählen in- und ausländische Unternehmer sowie Unternehmerfamilien, Stiftungen, vermögende Privatkunden und institutionelle Investoren. Das Traditionshaus wurde mehrfach als führende Privatbank in Österreich, im deutschen Sprachraum und in den CEE-Ländern ausgezeichnet.

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